因為身處上海，柳丹已經(jīng)被封閉了7周，作為鼎暉投資的高級合伙人，幾乎每天十多個小時的線上會議把時間安排的滿滿當當?！绊椖侩m然看的很多，但是真正出手的時候確實心里有些沒底?！币驗闆]有實地調(diào)研過?！耙咔閷τ谕顿Y行業(yè)同行們最大的打擊主要是對于募資、投資和投后交流的限制，以及行業(yè)運營受阻方面的影響?！?/p>

疫情影響下，投資人現(xiàn)在面臨最大的問題是“人根本出不去?！?/p>

形勢逼人，很多投資人已經(jīng)習慣了遠程看項目。“雖然線下交流受到影響，但是如果線上聊到好項目，也會很快給TS?！本藕蟿?chuàng)投創(chuàng)始人王嘯對融資中國表示。

所以，大部分機構投資人并不是簡單的“躺平”。生活在繼續(xù)，投資也在繼續(xù)，交易也在繼續(xù)，雖然艱難了許多。

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01

“破而后立的新投資邏輯時代”

相比于前幾年的大開大闔，對于現(xiàn)在風聲鶴唳的創(chuàng)投市場，投資人普遍“謹慎”和“理性”了許多。這種謹慎和理性，更多的來自于對于這個行業(yè)的前瞻性思考。

?“全部歸咎到疫情也不合適，畢竟已經(jīng)是第三年了，現(xiàn)在更多是二級市場的負面情緒傳導，疫情只是起了推波助瀾的作用?！绷け硎?。

當前A股下跌，一二級市場估值倒掛嚴重，對于創(chuàng)投行業(yè)而言，募投管退都會受到影響，但影響最大的一定是募資端。中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊認為：“隨著疫情反復的影響，企業(yè)端的業(yè)績也在下滑，投資圈整體都在放緩投資節(jié)奏。很多后期項目估值都太高，包括IPO項目上市后還破發(fā)，也導致一些之前高估值的項目開始自降估值，有的甚至降到7成或者6成，這樣也讓市場更加恢復理性?！?/p>

“投資行業(yè)與實體經(jīng)濟之間是緊密的魚水關系，疫情對于實體經(jīng)濟的打擊顯而易見，對于投資行業(yè)，不能隨時隨地出差看項目只是表象之一，實體經(jīng)濟更是投資行業(yè)的主要出資來源，源頭出現(xiàn)問題直接導致循環(huán)不暢，這是對于投資行業(yè)最大的打擊。”榆煤基金總經(jīng)理秦笙表示。

“無論是否處于疫情當中，募資始終是投資機構面臨最難的環(huán)節(jié)，痛點也很顯而易見：1）投資策略趨于同質(zhì)化（Pre-IPO投資策略為主）；2）較長的退出周期；3）較低的DPI回報；4）難以提供有力的產(chǎn)業(yè)賦能。1）和2）是PE/VC行業(yè)的共性特征；3）是投資能力的具體表現(xiàn)；4）是投資機構的核心競爭力之一，也是能否投資優(yōu)質(zhì)項目、助推項目發(fā)展、協(xié)同LP資源、獲得超額收益的關鍵要素?！?/p>

從去年下半年開始，估值倒掛和二級市場破發(fā)成為了新常態(tài)，彼時新的詢價制度改革落地，加速了新股發(fā)行定價市場化進程，持續(xù)多年的“新股不敗”神話被逐漸打破，從此新股破發(fā)現(xiàn)象越來越普遍。二級市場歷來命運多舛——2013年的“錢荒”、2015年的清理場外配資、2018年的中美貿(mào)易摩擦、2020年初的新冠疫情蔓延……但這些曾引發(fā)一時恐慌的“大事”都沒有此次影響深遠。

因為，“新股大面積破發(fā)背后所揭示的市場信息，要比破發(fā)本身更嚴峻?！?/p>

現(xiàn)在，哪只新股沒有破發(fā)都能成新聞。而這對一級市場信心的打擊是致命的。傳導到一級市場，就是投資人終極迷?！狟輪都要虧!更深層的意義在于，一個上市后沒有成長性的企業(yè)，資本的意義在哪里？這極大的打擊了眾多PE/VC的存在感。

“投資行業(yè)最大的難題是看天吃飯，已經(jīng)上市項目估值大幅回落，嚴重影響投資回報率。如果二級市場長期低迷，上市了也退不出來，LP出資能力就會快速枯竭，募資難投資難很快會重現(xiàn)?！?華睿投資董事長宗佩民表示。

對于宗佩民的說法，柳丹認為，行業(yè)真正的難題是信心的缺失，不安感的增強?！岸壥袌霾焕闆r下，大家做投資決策時有顧慮，即使大家都相信市場到底了會有反彈，后面資產(chǎn)價格會回來，現(xiàn)在是好的投資節(jié)點，但很難做到想法和行動一致?！?/p>

“行業(yè)熱一陣冷一陣是正常的，問題的根源在于二級市場，在于退出機制的通與不通。二級市場治理不好，不僅僅是創(chuàng)投要衰竭，各行各業(yè)都會蕭條?！鄙鲜鐾顿Y人表示。

?裹挾在當下行情中投資人的內(nèi)心難免充滿焦慮，但對于中國創(chuàng)投這個年輕的行業(yè)來說，多一些磨難并非壞事。況且現(xiàn)在的艱難處境在很大程度上也來自于這個行業(yè)最初的狂熱。這個行業(yè)正在被自己的飛來去器所殺傷。

在前幾年，行業(yè)過多了透支了投資應有的態(tài)度和資金，甚至在某些行業(yè)造成了產(chǎn)業(yè)的空心化。此輪破發(fā)潮中，破發(fā)企業(yè)涉及多個行業(yè)，多集中在半導體、生物醫(yī)藥等熱門賽道，這些行業(yè)在上市前均受到資本的瘋狂追逐，進而將不少企業(yè)的估值推向天花板水平。

同樣的，這個行業(yè)也有驚人的自愈和自我修復的能力。大部分的投資人已經(jīng)在反思投資能力和投資策略如何適應新的形勢?！霸诋斚?，一方面大家在思考發(fā)展戰(zhàn)略，對內(nèi)卷和非核心的擴張計劃有更理性的收縮布局；另一方面也不再盲目高價挖人大干快上，在人才端的從業(yè)和流動上也進入了相對合理通道?！绷じ嬖V記者。

行業(yè)中人普遍認為，在行業(yè)的低谷，機構要么要有超強的前瞻性研究，要么有強大的資源整合能力，否則很難生存。柳丹認為經(jīng)過此次的行業(yè)周期，未來短期不會再恢復到原先的泡沫高度?！耙驗樵鹊墓乐刁w系被證偽了，會進入“破而后立”的新投資邏輯時代?！?/p>

這個“破而后立”的新投資邏輯的建立是在行業(yè)大洗牌的基礎上。

“投模式創(chuàng)新的時代已經(jīng)過去，硬科技投資正在強勢崛起”米磊表示。

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02

“To VC”時代落幕了

縱然如此，企業(yè)的估值并不是一些媒體說的那么不堪，好的項目估值依然堅挺。

“其實市場上半數(shù)的企業(yè)還是質(zhì)量比較不錯的，之前更多是由于估值的不可控導致融資困難，合理的下調(diào)對于公司融資有利。但也應該看到對于特別優(yōu)質(zhì)的標的，展現(xiàn)了更強的抗估值下滑的抵御風險能力?！?/p>

估值下降確實是不爭的事實，對于是否抄底，各家有各家的想法。

宗佩民認為，現(xiàn)在相比于二級市場，一級市場的估值下降的還不夠明顯?，F(xiàn)在出手并不是一個好的機會，他預計二季度一級市場估值會有顯著回落。

王嘯也表示，目前市場沒有形成普遍降估值的狀態(tài)。但“項目估值不是我們判斷的關鍵因素。我們主要看項目未來成長空間、退出渠道等，現(xiàn)階段如果看到潛力大的早期項目，我們還是會果斷出手。”

大多數(shù)投資機構選擇觀望，下單開始顯得猶豫。行業(yè)中人分析，市場交易的主要障礙還是來自于信心缺失，敢于逆向投資的機構并不多。

“當然現(xiàn)在出手的過幾年看可能就抓住這波機會了，可能是投資機構間行業(yè)地位又一波洗牌的起點?！睂τ虚L遠布局和價值投資理念的投資機構而言，現(xiàn)在是投資的好時候，特別是幾年后回顧的時候。柳丹表示。

榆煤基金總經(jīng)理秦笙表示，作為長期投資來說，估值體系相對穩(wěn)定，不會因為短期的估值變動而對投資策略產(chǎn)生重大影響。同時，估值下滑并非PE/VC的投資意愿降低，而是部分企業(yè)對于預期盈利的不確定性甚至是下滑預期，對于PE/VC來講投資難度更大。一味降低估值尋求投資，能夠吸引的是投機者而非投資者，對于企業(yè)來說也是一種傷害。另一方面我們看到，許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)即使受到疫情影響業(yè)績波動，但并不會貿(mào)然降低估值，而是謹慎經(jīng)營謀求生存。同時，站在許多受到疫情沖擊艱難為繼的企業(yè)角度，建議永遠以“活下去”為第一目標。

與此對應的是，在項目端，前幾年一窩蜂的瘋搶幾乎已經(jīng)見不到了。在疫情的影響之下，投資圈更加理性，項目端的競爭趨緩，搶項目的情況變得更少。這對于新的創(chuàng)業(yè)企業(yè)提出了更高的要求。

王嘯說，在現(xiàn)在的情勢下，投資機構對項目的要求更高，面對外部環(huán)境的不確定性，創(chuàng)業(yè)項目需要更切實的商業(yè)化落地能力——更快的具備盈利和造血能力。

米磊也表示“就我們的了解，目前很多投資機構，一是對估值要求越來越高；另外一個，就是投資項目上會、過會越來越難?！?/p>

“對企業(yè)而言，活下去最重要，不考慮現(xiàn)金流和盈利性的‘To VC’”時代落幕了”。上述投資人表示。

03

“投資一定要回歸本質(zhì)”

從披露融資金額和數(shù)量來看，2022年醫(yī)療健康再次成為風口。這一點不難理解，長久以來，醫(yī)療健康領域一直是資本長線關注的重點，特別是在疫情時期，對醫(yī)療服務需求的巨量提升。

是風口就會有豬上天?！昂铣缮飳W概念顯然被過分炒作了，賽道本身是好的，但很多企業(yè)都朝上面扯概念，比如一些中間體或化工的傳統(tǒng)公司，原來按PE倍數(shù)估值可能都融資困難，只要‘立地轉(zhuǎn)身’套上合成生物學，好像馬上就高大上了，可以換一套估值體系了，許多投資機構也擠進來，重演一波泡沫?！蹦持顿Y人向記者表示。

此外，先進裝備、新能源產(chǎn)業(yè)鏈、前沿科技、企業(yè)服務依然是投資人關心的對象。

宗佩民介紹，一季度華睿投資實施了五個項目的投資，兩個屬于先進裝備，三個屬于新能源材料?！拔矣X得很有價值?！蓖瑫r，一季度內(nèi)部決策通過了十多個待實施項目，分布在先進裝備、新材料、生物醫(yī)藥、汽車電子等方向，都是對相關產(chǎn)業(yè)升級有重要作用的硬科技項目。

王嘯也表示，隨著計算、數(shù)字化滲透到更多行業(yè)，多學科交叉的領域?qū)⒊霈F(xiàn)新一波的機會?！氨热?，計算機、半導體、自動化等技術與生物的交叉領域，包括合成生物學、藥物研發(fā)等，將出現(xiàn)顛覆傳統(tǒng)行業(yè)的新入局者。在新能源領域，數(shù)字化、智能化對能源產(chǎn)業(yè)鏈的改造也是未來十年比較確定性的機會?！?/p>

疫情當下，在科技股受到資金追捧的情況下，有些機構選擇避其鋒芒，適時調(diào)整投資策略。

“我們在投資策略上的調(diào)整升級，一方面是關注更核心技術的領域，現(xiàn)在大家都在看賽道，我們會專注在更硬核的細分領域挖掘項目；另一個，不去做紅海競爭，大家都已經(jīng)看明白的風口領域，項目估值已經(jīng)很高了，我們的策略是發(fā)揮自身對科技懂行、對政策洞察的核心優(yōu)勢，對一些目前關注度沒有那么高的科技領域，做前瞻性的布局?！泵桌诒硎?。而在投資數(shù)量上，“我們今年的投資數(shù)量至少會跟去年持平，可能會更多，估計能有六七十家左右?！?/p>

在應對疫情的政策方面，秦笙表示，“此輪疫情，許多醫(yī)藥、核酸、疫苗、抗原、檢測等相關企業(yè)普遍受益（統(tǒng)稱為“受益企業(yè)”），但是大量企業(yè)遭受前所未有的打擊，甚至已經(jīng)面臨生死邊緣。受益企業(yè)訂單來源多為地方政府，建議國家號召受益企業(yè)按照合理利潤的一定比例共同組成“疫情紓困基金”，支援在疫情當中受到?jīng)_擊的產(chǎn)業(yè)鏈重點企業(yè)，讓這些企業(yè)活下去，才能保障整個產(chǎn)業(yè)鏈活下去，否則，除了受益企業(yè)之外，其他產(chǎn)業(yè)鏈一旦出現(xiàn)危機甚至集體休克，再想搶救難度極高。目前，僅以稅收減免、租金補貼、緩償貸款等措施仍顯不足，“疫情紓困基金”是更加直接的調(diào)節(jié)手段，建議盡快出臺。”

否極泰來，對于任何事物的發(fā)展都是如此，創(chuàng)投行業(yè)也不例外。那么撥云見日的那一天，回頭看看需要哪些思考？米磊表示，從業(yè)投資行業(yè)近10年，他最大的感受就是，投資一定要回歸本質(zhì)，為科技創(chuàng)新和經(jīng)濟發(fā)展服務，這樣才會更長久穩(wěn)健的發(fā)展?！叭绻阆嘈盼磥怼⑾嘈趴萍?、相信中國，進攻是最好的防守”,柳丹表示。宗佩民則用“勿忘投資創(chuàng)新，迎著困難前行”和所有投資人共勉。

“縱觀歷史，每次巨大的危機都孕育著更大的機遇?！痹谶@個關鍵時刻，行業(yè)需要中流砥柱，市場呼喚中堅力量。

而置身其中的每一個投資人，他們曾經(jīng)創(chuàng)造了歷史，必定會再次用投資發(fā)現(xiàn)新世界。