出品|焦點(diǎn)財(cái)經(jīng)

北京龐大的人口基數(shù)，與動(dòng)輒150萬首付門檻的矛盾沖突，讓大量北漂家庭不能承受購(gòu)房之重，轉(zhuǎn)而對(duì)環(huán)京樓市重度依賴。

2016年，環(huán)京區(qū)域房?jī)r(jià)基本翻倍，巔峰期的燕郊新房單價(jià)超過4萬元每平，而大廠和固安能達(dá)到3萬和2.5萬。這些數(shù)據(jù)構(gòu)成的橫切片，讓我們看到環(huán)京樓市曾經(jīng)的高光時(shí)刻。

推波助瀾的剛需客、投資客、房產(chǎn)中介和開發(fā)商們，享受著環(huán)京樓市紅利帶來的饕餮盛宴，這片緊挨著皇城的熱土成就過很多梟雄房企，“外人”進(jìn)不去的環(huán)京，一度成為眾多開發(fā)商望塵莫及的地方，有錢也拿不到地。

2017這一年，調(diào)控來得猝不及防，環(huán)京光環(huán)開始失色，樓市量?jī)r(jià)齊跌，萬科、碧桂園、融創(chuàng)等全國(guó)性房企迎來機(jī)會(huì)，組團(tuán)殺入環(huán)京。隨之而來的危機(jī)卻湮沒了多年的“帶頭大哥”華夏幸福，“河北地王”榮盛發(fā)展沒逃開魔咒，隆基泰和、鴻坤偉業(yè)等環(huán)京房企也走上了同樣的道路。

環(huán)京樓市風(fēng)雨飄搖，頭部房企搖搖欲墜，船上再也容納不下那么多人了。

01

暴雷

2016年以前，環(huán)京無人不識(shí)孔雀城。王文學(xué)意氣風(fēng)發(fā)，花4000萬在海南三亞的喜來登酒店辦年會(huì)，推杯換盞的露天花園，海風(fēng)都是幸福的味道。

那一年，華夏幸福以1203億的銷售額沖到排行榜第8名，超越龍湖、綠城、招商蛇口等一眾房企，而538.2億元的營(yíng)業(yè)收入有9成來自環(huán)京。

華夏幸福的轉(zhuǎn)折點(diǎn)在2017年，河北多市縣出臺(tái)史上最嚴(yán)厲限購(gòu)政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)驟然轉(zhuǎn)冷，年初還在搞收購(gòu)的華夏幸福，年底就出現(xiàn)困難，最后通過引入平安戰(zhàn)投化解風(fēng)險(xiǎn)，但2020年四季度，危機(jī)二度爆發(fā)。

對(duì)于華夏幸福陷入債務(wù)危機(jī)的原因，IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜認(rèn)為，是多重因素疊加效應(yīng)，一是擴(kuò)張?zhí)鞂?dǎo)致的資金鏈斷裂；二是市場(chǎng)過于集中環(huán)京地帶引發(fā)的政策調(diào)控危機(jī)，三是投資分散于商業(yè)地產(chǎn)等長(zhǎng)線重資產(chǎn)項(xiàng)目，對(duì)資金的過度消耗，導(dǎo)致流動(dòng)性的惡化等。

同樣乘借環(huán)京旺盛的購(gòu)房需求，榮盛發(fā)展以快速開發(fā)路線，在房地產(chǎn)里賺得盆滿缽溢。2018-2021年，銷售額接連四年突破千億大關(guān)，自2020年華夏幸福失速后，榮盛發(fā)展加速擴(kuò)張，銷售規(guī)模后來居上，成為新的“河北王”。

彼時(shí)，各類房地產(chǎn)調(diào)控政策不斷，還首次出現(xiàn)三道紅線、房貸集中管理以及“兩集中”等政策，房企銷售、融資、土拍熱情“一秒入冬”。王文學(xué)沒有像許家印們那樣，過于保全未來而消極應(yīng)對(duì)當(dāng)下，而是快速啟動(dòng)了債務(wù)的相關(guān)工作，自救之心極高。

債權(quán)人大會(huì)、債務(wù)重組計(jì)劃和股票復(fù)牌公告輪番上演，睿誠(chéng)研究院羅乾波表示，華夏幸福在應(yīng)對(duì)債務(wù)危機(jī)時(shí)，其敏感度和決心更大，與其他房企的模式差異較大?！捌渌谢驹谘赜萌f達(dá)賣子求生的老套路，未能從全盤的戰(zhàn)略高度來考慮問題，也造成眾多房企在變賣項(xiàng)目或股權(quán)的過程中，出現(xiàn)賣無可賣或股權(quán)和市值越來越不值錢的困境，進(jìn)而加大了自己的危機(jī)?！?/p>

另一邊，耿建明卻沒有從王文學(xué)的跌倒中吸取教訓(xùn)，甚至還加大了賭注，“別人恐懼時(shí)，我貪婪”，榮盛發(fā)展接下了華夏幸福“拿地王”的稱號(hào)，并意識(shí)到環(huán)京的風(fēng)險(xiǎn)，開始努力向長(zhǎng)三角、珠三角、川渝延伸。2021年，面對(duì)疫情沖擊、融資收緊和市場(chǎng)下行壓力，榮盛發(fā)展新增土儲(chǔ)29宗，購(gòu)地金額123.42億元，權(quán)益購(gòu)地金額80.19億元。

在樓市下行周期，隨著規(guī)模的擴(kuò)大，也為今后的巨額虧損和公開債務(wù)違約埋下了伏筆。

2021年，耿建明意識(shí)到危機(jī)，提出了放棄規(guī)模抓回款，并進(jìn)行了變賣股權(quán)和項(xiàng)目的操作，母公司榮盛控股多次轉(zhuǎn)讓股份給私募基金，累計(jì)價(jià)格不低于9億元；還拿出估值54億元人民幣的資產(chǎn)包，但效果甚微。

1月30日，榮盛發(fā)展旗下債券“20榮盛地產(chǎn)MTN001”首次公開債務(wù)逾期，即使已經(jīng)展期過一次，但也難改結(jié)局。而2022年年報(bào)，榮盛發(fā)展已經(jīng)預(yù)計(jì)歸屬股東凈虧損190億元-250億元，并收到了深圳證券交易所的關(guān)注函。

一個(gè)走產(chǎn)業(yè)新城模式、一個(gè)主攻住宅開發(fā)，兩個(gè)走不同道路的河北王，雙雙遇困。

02

自救

從2021年初暴雷至今，華夏幸福債務(wù)重組進(jìn)入收尾階段，不僅將全部境外債重組成功，化解進(jìn)程完成近8成；還披露了一份業(yè)績(jī)預(yù)喜公告，預(yù)計(jì)2022年歸母凈利潤(rùn)11億元至16億元，從暴雷房企中殺出一條血路，也讓其他同行看到了希望。

羅乾波認(rèn)為，華夏幸福在化債手法上，走出一些新路子。“不是依靠單純的售賣資產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)股權(quán)的方式來?yè)Q血，而是將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)如物業(yè)、代建與輕資產(chǎn)等業(yè)務(wù)進(jìn)行優(yōu)化重構(gòu)，用當(dāng)下的估值和未來可見的價(jià)值實(shí)現(xiàn)，來打動(dòng)債權(quán)人?！?/p>

2021年4月，華夏幸福召開債委會(huì)全體會(huì)議，高管表態(tài)與公司共進(jìn)退、并帶頭降薪，確立了化債和經(jīng)營(yíng)兩手抓的方略。此后，華夏幸福一邊推動(dòng)債務(wù)重組，一邊積極進(jìn)行轉(zhuǎn)型。

暴雷后一年左右的時(shí)間，華夏幸福著重在完成債務(wù)重組的前期工作，即獲得金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人委員會(huì)通過。王文學(xué)對(duì)華夏幸福敗走環(huán)京和債務(wù)重組，有著清醒的認(rèn)知。

而后，華夏幸福公布債務(wù)重組方案，通過“賣、帶、展、兌、抵、接”等六種方式清償，對(duì)2192億元存量金融債務(wù)進(jìn)行重組，包括現(xiàn)金兌付570億元，出售資產(chǎn)500億元，抵押物債權(quán)展期352億元，以及通過信托償還220億元。但境外債務(wù)一直沒有取得較大進(jìn)展。

截至2022年8月底，華夏幸福仍有988.85億元的債務(wù)沒有簽約重組。

在化債的同時(shí)，王文學(xué)帶領(lǐng)華夏幸福向“更輕”的產(chǎn)業(yè)新城服務(wù)商轉(zhuǎn)型。柏文喜表示，全面轉(zhuǎn)型成為產(chǎn)業(yè)新城服務(wù)商的路徑，屬于剝離開發(fā)與持有等大投資、重資產(chǎn)業(yè)務(wù)而轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)模式，由于產(chǎn)業(yè)新城服務(wù)業(yè)務(wù)具有可持續(xù)的現(xiàn)金流與服務(wù)性收入，因此從邏輯上是可行的。

轉(zhuǎn)型初見成效后，2022年12月，其輕資產(chǎn)相關(guān)重點(diǎn)業(yè)務(wù)“幸福精選”和“幸福優(yōu)選”，即產(chǎn)業(yè)園區(qū)物業(yè)服務(wù)和代建兩塊業(yè)務(wù)，也被擺在債權(quán)人面前，借勢(shì)用以股抵債的方式進(jìn)行償債，以時(shí)間換空間，甚至還拿出“早鳥價(jià)”的營(yíng)銷手段，12月31日之前可享受七五折的優(yōu)惠。

據(jù)目前最新債務(wù)重組進(jìn)展的公告顯示，相關(guān)債權(quán)人接受債轉(zhuǎn)股的金額，涉及金融債務(wù)24.65 億元，經(jīng)營(yíng)債務(wù)金額為 25.53 億元。

羅乾波還是對(duì)此舉表示贊同，“你可以說華夏幸福為了快速化債已然無所不用其極，但確實(shí)有效果，也打破了一些思維上的局限，將會(huì)給同行一些啟示。” 據(jù)悉，目前融創(chuàng)中國(guó)也在促進(jìn)境外債重組，方案中也涉及債轉(zhuǎn)股或債務(wù)與股權(quán)掛鉤工具。

“華夏幸福仍然在債權(quán)債務(wù)的同一體系內(nèi)，通過債務(wù)置換和價(jià)值對(duì)沖的方式來解決問題，肉仍在自己鍋里，而且自己仍掌握著51%的控股權(quán)”，在羅乾波看來，這個(gè)手法遠(yuǎn)比那些賣股權(quán)和平臺(tái)控股權(quán)的一錘子買賣的方式要聰明得多。

03

啟示

在2022年的尾期，華夏幸福像極了Deadline之前趕作業(yè)的學(xué)生們，將花樣“償債”的進(jìn)度條拉滿，大廠、固安等多個(gè)產(chǎn)業(yè)新城和南方總部資產(chǎn)，出售給當(dāng)?shù)爻峭豆竞腿A潤(rùn)置地，回血140.89億元；還成功展期棘手的美元境外債和中融信托債務(wù)。

在一系列的債務(wù)處置后，華夏幸福進(jìn)入收尾期，化債近8成，剩余的逾期債務(wù)仍有517億。關(guān)鍵時(shí)刻，拿得起放得下的王文學(xué)，為華夏幸福爭(zhēng)取了化債的寶貴時(shí)間，接下來將考驗(yàn)自身業(yè)務(wù)的造血能力，這也成為能否順利度過危機(jī)的關(guān)鍵。

不過，繼成為首家“暴雷”的房地產(chǎn)企業(yè)之后，華夏幸福也成為2022年為數(shù)不多實(shí)現(xiàn)扭虧為盈的房企，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為11億元到16億元。

華夏幸福與“環(huán)京一哥”的稱號(hào)漸行漸遠(yuǎn)后，榮盛發(fā)展卻在高周轉(zhuǎn)擴(kuò)張的房地產(chǎn)老路上疾馳。

截至目前，榮盛發(fā)展共有存續(xù)債券4只，存量規(guī)模為38.73億元。其中，一年內(nèi)到期的金額為19.93億，3年內(nèi)到期的規(guī)模為18.8億。銷售額下滑程度也遠(yuǎn)大于行業(yè)平均水平，據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)顯示，去年前十個(gè)月，榮盛發(fā)展銷售額僅達(dá)到355億元，同比減少65.7%。

幸運(yùn)的是，地產(chǎn)融資政策暖風(fēng)頻吹，市場(chǎng)回暖的跡象也越來越多。

就在不久前，榮盛發(fā)展的定增預(yù)案已獲證監(jiān)會(huì)受理。榮盛發(fā)展本次非公開發(fā)行募集資金總額預(yù)計(jì)不超過30億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后將用于以下成都時(shí)代天府、長(zhǎng)沙錦繡學(xué)府、唐山西定府邸項(xiàng)目，另外9億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

榮盛發(fā)展能否繼續(xù)追上華夏幸福，成功自救呢？柏文喜預(yù)判，就目前的政策背景和市場(chǎng)環(huán)境而言，只有市場(chǎng)回暖才能徹底改善榮盛發(fā)展的基本面?！澳壳?，市場(chǎng)仍然在繼續(xù)下行之中且暫時(shí)看不到回暖跡象，因此榮盛發(fā)展要及時(shí)走出泥潭會(huì)有較大難度，而且也不會(huì)太快?！?/p>

曾經(jīng)爭(zhēng)做“環(huán)京一哥”的榮盛發(fā)展、華夏幸福，從你追我趕的規(guī)模競(jìng)逐，變成一場(chǎng)慘烈至極的淘汰賽。

在中房信分析師薛建雄看來，環(huán)京樓市承接北京外溢購(gòu)房需求，導(dǎo)致樓市緊俏，近兩年敲響警鐘，令人望而卻步。“環(huán)京房企前期擴(kuò)張激進(jìn)，疫情又突然席卷而來，抗風(fēng)險(xiǎn)能力自然更差，容易陷入流動(dòng)性危機(jī)?！?/p>

環(huán)京樓市中遷徙和流動(dòng)的北漂、中介，成為一個(gè)個(gè)環(huán)京房企財(cái)富神話的見證人。但現(xiàn)實(shí)殘忍的是，當(dāng)房地產(chǎn)周期大幕拉上，那些高杠桿的玩家大部分走入危途。