記者丨曉敏 見習(xí)生丨高原

出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)（theSankei）

繼不久前總裁離職后，2月9日晚，陽光城（000671.SZ）公告顯示，二股東泰康系欲進(jìn)行幾乎清倉式的減持。

與此同時(shí)，陽光城還被多家國際評級機(jī)構(gòu)下調(diào)評級。這是繼去年底陽光城陷入評級下調(diào)、股東反目風(fēng)波后再次出現(xiàn)危機(jī)。

作為高杠桿房企的“鼻祖”，陽光城在國家對房地產(chǎn)融資政策收緊后面臨較大流動(dòng)性壓力，未來是否能夠破局？

泰康系欲接近“清倉式”減持

2月9日晚間，陽光城對外發(fā)布公告表示，泰康人壽計(jì)劃通過集中競價(jià)交易、大宗交易等法律法規(guī)允許的方式，減持不超過約1.65億股陽光城股份（占陽光城總股本的3.99%）。

其中，通過集中競價(jià)方式減持的，減持期間為公告披露日起15個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)；通過大宗交易方式減持的，減持期間為公告披露日起3個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)。

據(jù)了解，目前，泰康人壽持有陽光城股份1.65億股（占公司總股本比例3.99%），計(jì)劃減持陽光城股份數(shù)量占其持股數(shù)量的約99.98%。

有關(guān)泰康系和陽光城的淵源可追溯到2020年9月，彼時(shí)，泰康系以單價(jià)6.09元/股、33.78億元的總價(jià)，戰(zhàn)略投資陽光城，一舉成為其第二大股東。

雙方同時(shí)簽下了利潤對賭協(xié)議，陽光城須在2020-2024年實(shí)現(xiàn)不低于15%的歸母凈利潤年均復(fù)合增長率，且累計(jì)歸母凈利潤不低于340.59億元。

然而，好景不長。陽光城2021年三季報(bào)暴雷讓股東開始對其前景表示擔(dān)憂。

隨后的2021年12月27日晚，陽光城公告稱，股東泰康人壽及泰康養(yǎng)老合計(jì)將持有的7.41%的股份，約3.07億股，受讓給滄州泰禾建材有限公司（000732.SZ），轉(zhuǎn)讓價(jià)9.36億元。

另外，泰康養(yǎng)老通過大宗交易減持8280.77萬股股份，占公司總股本的2%，套現(xiàn)約2.53億元。

據(jù)了解，上次減持后，泰康養(yǎng)老不再持有陽光城任何股份，泰康系持有陽光城的股份從13.46%，變?yōu)榧s4%。

此番泰康養(yǎng)老預(yù)告再次減持意味著若按照披露的減持?jǐn)?shù)量頂格減持，泰康系將幾乎“清倉”。

而泰康系在戰(zhàn)投陽光城中可謂損失慘重，鰲頭財(cái)經(jīng)計(jì)算發(fā)現(xiàn)，2021年底的減持中，泰康系預(yù)計(jì)套現(xiàn)金額為11.89億元。

而此次泰康人壽減持陽光城股份若以當(dāng)前市價(jià)2.81元/股計(jì)算（陽光城2021年以來股價(jià)不斷下跌，跌幅大于50%，如此計(jì)算為保守估計(jì)，認(rèn)為陽光城未來幾個(gè)月股價(jià)不再下跌。），預(yù)計(jì)套現(xiàn)4.64億元，總計(jì)套現(xiàn)約16.53億元，相比最初的33.78億元的戰(zhàn)投資金虧損約17億元。

泰康系為何如此大規(guī)模離場？

對此，諸葛找房數(shù)據(jù)研究中心分析師關(guān)榮雪對鰲頭財(cái)經(jīng)表示，泰康系清倉式減持的主要原因在于陽光城深陷資金流動(dòng)性困局中，且在企業(yè)收益及變賣資產(chǎn)項(xiàng)目等回款方面未有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，同時(shí)由于未來將有一批債券集中到期，泰康系對其清償能力存在一定的擔(dān)憂，出于謹(jǐn)慎投資考慮，采取清倉式減持。

IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜也對鰲頭財(cái)經(jīng)表示，泰康系欲對陽光城進(jìn)行大規(guī)模減持，直接原因是對于陽光城目前業(yè)績未達(dá)預(yù)期的不滿以及對于陽光城未來信心的喪失。

泰康系的割肉減持對于對公司的股價(jià)、市值打擊是顯而易見的，對于公司市場形象的負(fù)面影響也是不言而喻的，會(huì)造成公司后續(xù)融資的巨大困難，讓本來就陷入流動(dòng)性危機(jī)的企業(yè)雪上加霜。

多次被評級機(jī)構(gòu)下調(diào)評級

與此同時(shí)，陽光城還多次被國際評級機(jī)構(gòu)下調(diào)評級。

2月6日，東方金誠將陽光城主體信用等級由AA下調(diào)至BBB，評級展望為負(fù)面，同時(shí)將“20陽城01”“20陽城02”“20 陽城03”和“21陽城01”四只債券的信用等級由AA下調(diào)至BBB。

大公國際也緊隨其后，決定將陽光城集團(tuán)的主體信用等級調(diào)整為BBB，評級展望為負(fù)面，將“21陽光城MTN001”“20陽光城MTN001”“20陽光城MTN002”“20陽光城MTN003”等的債項(xiàng)信用等級調(diào)整為BBB。

此前的1月30日，中誠信決定將陽光城的主體信用等級調(diào)整為BBB，將“17陽光城MTN001”“17陽光城MTN004”的債項(xiàng)信用等級調(diào)整為BBB，并將上述主體及債項(xiàng)信用等級繼續(xù)列入可能降級的觀察名單。

受此影響，2月8日，陽光城六只債券停牌，包括“20 陽城 01”“20 陽城 02”“20 陽城 03”“20 陽城 04”“21 陽城 01”“21 陽城 02”，發(fā)行規(guī)?？傆?jì)58億元。

評級下調(diào)還觸發(fā)了陽光城部分貸款的提前清償，2月8日市場消息顯示，中國金谷信托有限責(zé)任公司稱，因陽光城集團(tuán)主體信用等級降至BBB，直接觸發(fā)了“2020華濟(jì)建筑ABN001”貸款提前清償事件。

實(shí)際上，早在2021年年底，陽光城就被多家國際評級機(jī)構(gòu)下調(diào)評級，陷入巨大危機(jī)。

資料顯示，2021年10月開始，穆迪、惠普、惠譽(yù)等多家機(jī)構(gòu)下調(diào)了對陽光城的評級。

而后陽光城甚至主動(dòng)退出惠譽(yù)評級，借此暫時(shí)避免因評級下調(diào)而觸發(fā)違約的風(fēng)險(xiǎn)。

柏文喜認(rèn)為，陽光城被多家機(jī)構(gòu)下調(diào)評級原因是其流動(dòng)性枯竭導(dǎo)致企業(yè)的償債能力惡化。

而評級的再度下調(diào)，對公司在公開市場和私募市場的后續(xù)融資都是巨大的打擊，讓公司的現(xiàn)金流壓力與流動(dòng)性危機(jī)更加深重。

上海中原地產(chǎn)市場分析師盧文曦也對鰲頭財(cái)經(jīng)表示，評級機(jī)構(gòu)下調(diào)陽光城評級是對其償債能力的質(zhì)疑，這對上市公司而言影響巨大，其股價(jià)和融資成本都將深受影響。

“自食其果”的陽光城能否走出困局

實(shí)際上，2021年底以來，陽光城經(jīng)歷了評級下調(diào)、股東“反目”、人員動(dòng)蕩等眾多風(fēng)波，2022年開年，陽光城執(zhí)行董事長兼總裁朱榮斌還宣告離職，這位來自碧桂園（02007.HK）的大將曾帶領(lǐng)陽光城實(shí)現(xiàn)千億元和2000億元的跨越。

如今陽光城再上演股東割肉離場橋段。

而這一系列問題的根源或歸咎于其不景氣的業(yè)績和流動(dòng)性危機(jī)。

2021年10月28日晚，陽光城發(fā)布三季報(bào)顯示，其三季度扣非凈虧損為17.52億元，同比下滑274.27%； 2021年前三季度扣非凈利潤僅為8670.14萬元，同比下滑96.89%。

正是陽光城三季報(bào)的暴雷觸發(fā)了股東的“反目”，來自泰康系的兩位董事陳奕倫、姜佳立對陽光城《2021年第三季度報(bào)告》提出異議，并投反對票，要求其對經(jīng)營惡化作出解釋。

12月7日，陽光城發(fā)布了11月經(jīng)營情況公告顯示，2021年前11月陽光城銷售額僅完成全年目標(biāo)的78.9%。

2022年初，陽光城再發(fā)公告預(yù)計(jì)2021年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈虧損為45億-58億元；扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤虧損為73億-86億元。

這直接導(dǎo)致了后續(xù)評級機(jī)構(gòu)對陽光城的評級下調(diào)，隨即帶來后續(xù)連鎖反應(yīng)。東方金誠表示，其對陽光城評級由AA調(diào)整至BBB原因?yàn)轭A(yù)計(jì)2021年凈利潤大幅虧損。

陽光城的流動(dòng)性危機(jī)更是一大問題。

中誠信國際認(rèn)為，陽光城再融資受阻等因素對其未來銷售回款及持續(xù)經(jīng)營提出嚴(yán)峻考驗(yàn)，陽光城未能按期支付“21陽光城MTN001”的利息顯示其流動(dòng)性狀況嚴(yán)重惡化，其后續(xù)在寬限期內(nèi)的利息償付存在一定不確定性。

大公國際資信評估有限公司也表示，陽光城債券集中兌付壓力較大，未來將有一批債券集中到期。

數(shù)據(jù)顯示，截至2022年1月18日，陽光城境內(nèi)存續(xù)債券余額為130.92億元，境外存續(xù)美元債券余額為22.44 億美元，其中，3 個(gè)月內(nèi)到期的債券金額為19.70億元，6個(gè)月內(nèi)到期或行權(quán)的債券金額為37.70 億元，未來到期債券較為集中。

實(shí)際上，陽光城一直都是閩系房企高杠桿擴(kuò)張的典型，其高周轉(zhuǎn)、高杠桿的發(fā)展模式帶來其快速的規(guī)模擴(kuò)張。

數(shù)據(jù)顯示，2015年，陽光城銷售金額僅為300億元，在房企排行榜中位列28位，而到2018年陽光城銷售金額增長到1628.4億元，位列房企排行榜14位，2019年更是跨過2000億元門檻。

只是，陽光城在規(guī)模增長的同時(shí)卻犧牲了利潤和負(fù)債率。

萬得數(shù)據(jù)顯示，2015年以來，陽光城的凈利率一直保持在7%左右的水平，遠(yuǎn)低于同規(guī)模房企。

而在負(fù)債方面，2013年，陽光城的資產(chǎn)負(fù)債率上升到86.86%，此后數(shù)年一直沒有低于80%，在高速擴(kuò)張年代，其凈負(fù)債率甚至達(dá)到過454%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他房企。

近幾年陽光城確實(shí)在強(qiáng)調(diào)降負(fù)債，其2019年凈負(fù)債率已降到150%以內(nèi)，不過，若考慮到50億元永續(xù)債因素，陽光城2019年凈負(fù)債率為164.15%，僅次于融創(chuàng)中國的179.64%位列TOP15第二名；

而若扣除40億元的永續(xù)債，陽光城2020年的凈負(fù)債率也達(dá)到101.86%。

央視財(cái)經(jīng)評論員薛建雄對鰲頭財(cái)經(jīng)表示，陽光城可以稱之為房企中高杠桿的“鼻祖”，其較早就進(jìn)行高周轉(zhuǎn)擴(kuò)張，且而后兩位職業(yè)經(jīng)理人朱榮斌和吳建斌都出自碧桂園“三斌”。

而高杠桿房企的高負(fù)債問題短期可以通過其他指標(biāo)平抑，長期一定會(huì)在報(bào)表中體現(xiàn)出來，因此隨著時(shí)間延長積累的問題會(huì)越來越多。

在當(dāng)前國家對房企融資端收緊的背景下，其問題會(huì)暴露得更明顯。