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《金證研》北方資本中心 池淵/作者 庭初/風控

2021年6月29日，浙江開創(chuàng)電氣股份有限公司（以下簡稱“開創(chuàng)電氣”）上市申請獲受理。經(jīng)三輪問詢，2022年8月18日，開創(chuàng)電氣成功過會。而上會前夕，開創(chuàng)電氣的實際控制人及其配偶陳娟承擔的個人負債及對外擔保，合計超1.3億元。

此次上市，開創(chuàng)電氣或仍存諸多問題待解。一方面，2021年，開創(chuàng)電氣或增收不增利，毛利率下滑且低于行業(yè)均值。2019-2021年，開創(chuàng)電氣收到的稅費返還及計入當期損益的政府補助占其當期凈利潤的比重均超五成。

另一方面，開創(chuàng)電氣稱其“三創(chuàng)”特征包括其擁有十余項自研核心技術。實際上，開創(chuàng)電氣所指的自主研發(fā)核心技術中，或半數(shù)有高校在職人員倪兆榮或丁金福的參與。此外，丁金福曾參與近70%新品開發(fā)，協(xié)助開創(chuàng)電氣申請多項專利。至此，開創(chuàng)電氣的自主創(chuàng)新能力或遭拷問。

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一、凈利潤“開倒車”或增收不增利，毛利率及凈資產(chǎn)收益率“雙降”

凡事預則立，不預則廢。業(yè)績表現(xiàn)可以直觀地反映出企業(yè)的經(jīng)營情況。然而，2021年，開創(chuàng)電器的凈利潤陷入負增長。

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1.1 2020-2021年凈利潤增速滑坡，收現(xiàn)比不足1

據(jù)開創(chuàng)電氣簽署于2022年7月29日的招股說明書（以下簡稱“招股書”）及開創(chuàng)電氣簽署于2021年11月10日的招股說明書，2018-2021年，開創(chuàng)電氣的營業(yè)收入分別為4.18億元、4.78億元、6.83億元、8.06億元。

2018-2021年，開創(chuàng)電氣的凈利潤分別為3,006.48萬元、6,322.86萬元、9,134.82萬元、6,588.94萬元。

即2019-2021年，開創(chuàng)電氣的營業(yè)收入增速分別為14.29%、42.78%、18.02%，凈利潤增速分別為110.31%、44.47%、-27.87%。

可以看出，2021年，開創(chuàng)電氣的營業(yè)收入增速放緩。2020-2021年，開創(chuàng)電氣的凈利潤增速持續(xù)下滑，且2021年陷入負值。

凈利潤增速“開倒車”的背后，開創(chuàng)電氣的凈現(xiàn)比不足一。

據(jù)招股書，2019-2021年，開創(chuàng)電氣的經(jīng)營活動現(xiàn)金流入小計分別為5.36億元、7.13億元、8.75億元。同期，開創(chuàng)電氣的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為6,961.99萬元、7,865.11萬元、3,123.52萬元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，開創(chuàng)電氣的收現(xiàn)比分別為1.12、1.04、1.09，凈現(xiàn)比分別為1.1、0.86、0.47。

可見，2020-2021年，開創(chuàng)電氣凈現(xiàn)比逐年下滑且均不足一。

此外，2021年，開創(chuàng)電氣的主營業(yè)務毛利率亦出現(xiàn)下滑。

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1.2 2021年主營業(yè)務毛利率下滑逾8個百分點，且低于行業(yè)均值

據(jù)招股書，開創(chuàng)電氣的同行可比公司分別為創(chuàng)科實業(yè)有限公司、銳奇控股股份有限公司、康平科技（蘇州）股份有限公司、杭州巨星科技股份有限公司。

2019-2021年，開創(chuàng)電氣的主營業(yè)務毛利率分別為29.11%、29.89%、21.28%，其上述四家同行可比公司的主營業(yè)務毛利率均值分別為29.46%、30.1%、25.69%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2021年，開創(chuàng)電氣的主營業(yè)務毛利率較2019年下滑8.61個百分點。2019-2021年，開創(chuàng)電氣的主營業(yè)務毛利率較行業(yè)均值分別低0.35個百分點、0.21個百分點、4.41個百分點。

可以看出，2021年，開創(chuàng)電氣主營業(yè)務毛利率下滑，且與行業(yè)均值之間差距擴大。

與此同時，2019-2021年，開創(chuàng)電氣收到的稅費返還及政府補助合計占凈利潤的比重均超五成。

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1.3 稅費返還及政府補助合計占凈利潤比例超50%，2021年達114.86%

據(jù)招股書，2019-2021年，開創(chuàng)電氣收到的稅費返還分別為4,118.86萬元、4,418.43萬元、6,467.14萬元。同期，開創(chuàng)電氣計入當期損益的政府補助分別為868.59萬元、594.49萬元、1,100.67萬元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，開創(chuàng)電氣收到的稅費返還及計入當期損益的政府補助合計分別為4,987.45萬元、5,012.92萬元、7,567.81萬元，占開創(chuàng)電氣當期凈利潤的比例分別為78.88%、54.88%、114.86%。

不止于此，2021年，開創(chuàng)電氣的扣非后加權平均凈資產(chǎn)收益率下滑逾10個百分點。

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1.4 2021年，扣非后加權平均凈資產(chǎn)收益率同比下滑逾10個白分點

據(jù)招股書，2019-2021年，開創(chuàng)電氣的扣非后加權平均凈資產(chǎn)收益率分別為35.96%、40.8%、22.16%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2021年，開創(chuàng)電氣的加權平均凈資產(chǎn)收益率較2020年下滑18.64個百分點。

上述表明，2021年，開創(chuàng)電氣或增收不增利、凈利潤現(xiàn)負增長背后，開創(chuàng)電氣凈現(xiàn)比也不足一。不僅如此，2019-2021年，開創(chuàng)電氣的主營業(yè)務毛利率均低于行業(yè)均值，同期收到的稅費返還及計入當期損益的政府補助合計占其當期凈利潤的比例均超50%，2021年占比超100%。

此外，開創(chuàng)電氣的自主研發(fā)能力亦值得關注。

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二、高校人員曾參與近七成新品開發(fā)及半數(shù)核心技術研發(fā)，創(chuàng)業(yè)板定位或遭拷問

周失之弱，秦失之強，不變之患也。提高企業(yè)創(chuàng)新能力是改善企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、增強企業(yè)市場競爭力的重要手段。反觀開創(chuàng)電氣，其所稱的半數(shù)自研核心技術或系由“掛職”人員參與研發(fā)。

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2.1 “三創(chuàng)”特征包括15項核心技術，稱除2項為受讓取得其余均為自主研發(fā)

據(jù)招股書，開創(chuàng)電氣的創(chuàng)新、創(chuàng)造和創(chuàng)意特征主要表現(xiàn)在其生產(chǎn)工藝和技術的創(chuàng)新、對行業(yè)技術趨勢的持續(xù)跟蹤、產(chǎn)品人性化和智能化、生產(chǎn)運營管理的數(shù)字化，以及其擁有的十余項自主研發(fā)的核心技術等。

值得注意的是，開創(chuàng)電氣存在產(chǎn)學研合作研發(fā)情況。

據(jù)招股書，在與院校合作情況方面，開創(chuàng)電氣表示，其在立足自主研發(fā)基礎上，積極與金華職業(yè)技術學院等高等院校開展產(chǎn)學研戰(zhàn)略合作，增強引進和吸收研究領域最新成果的能力，建立長期的人才培養(yǎng)與輸送機制。

除此之外，開創(chuàng)電氣無其他合作研發(fā)情況的披露。

值得注意的是，開創(chuàng)電氣的核心技術或并非完全由其獨立自主研發(fā)。

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2.2 五項核心技術專利發(fā)明人包括倪兆榮，兩項核心技術專利發(fā)明人包括丁金福

據(jù)招股書，截至招股書簽署日2022年7月29日，開創(chuàng)電氣共有15項主要核心技術，其中2項系受讓取得，其余13項均系開創(chuàng)電氣自主研發(fā)，包括“無刷電機控制技術”、“電樞全自動生產(chǎn)加工檢驗控制技術”、“工作頭旋轉技術”、“防塵技術”、“軸承、卡簧自動裝配技術”、“鐵屑收集裝置技術”、“多用刀片快夾技術”、“偏心往復桿技術”等8項技術，該8項專利中，除“無刷電機控制技術”為非專利技術外，其余7項技術均已取得相應的專利。

此外，開創(chuàng)電氣“電樞全自動生產(chǎn)加工檢驗控制技術”、“工作頭旋轉技術”、“防塵技術”、“軸承、卡簧自動裝配技術”、“鐵屑收集裝置技術”、“多用刀片快夾技術”、“偏心往復桿技術”等7項技術，對應專利的專利號分別為ZL201920063908.5、ZL201720741851.0、ZL201820545286.5、ZL201720748326.1、ZL201620549504.3、ZL201921137663.2、ZL201921230738.1。

據(jù)國家知識產(chǎn)權局數(shù)據(jù)，一項名為“一種手持電動工具電機轉子自動加工裝置”的實用新型專利，專利號為2019200639085，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2019年1月15日，授權公告日為2019年9月24日，專利發(fā)明人為吳寧、倪兆榮。

一項名為“一種鋸齒部可旋轉的往復鋸”的實用新型專利，專利號為2017207418510，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2017年6月23日，授權公告日為2018年1月30日，專利發(fā)明人為吳寧、倪兆榮。

一項名為“一種電圓鋸”的實用新型專利，專利號為2018205452865，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2018年4月17日，授權公告日為2018年12月25日，專利發(fā)明人為吳寧、倪兆榮。

一項名為“一種箱體軸承自動裝配機”的實用新型專利，專利號為2017207483261，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2017年6月26日，授權公告日為2018年2月2日，專利發(fā)明人為吳寧、倪兆榮。

一項名為“一種新型金屬鋸鐵屑收集裝置”的實用新型專利，專利號為2016205495043，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2016年6月8日，授權公告日為2017年2月1日，專利發(fā)明人為倪兆榮、李永祥。

一項名為“多用途快夾”的實用新型專利，專利號為2019211376632，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2019年7月18日，授權公告日為2020年6月26日，專利發(fā)明人為張燎原、劉光源、丁金福。

一項名為“往復鋸”的實用新型專利，專利號為2019212307381，專利申請人為開創(chuàng)電氣，申請日期為2019年7月31日，授權公告日為2020年8月11日，專利發(fā)明人為胡志春、黃青苗、丁金福。

可見，開創(chuàng)電氣“電樞全自動生產(chǎn)加工檢驗控制技術”、“工作頭旋轉技術”、“防塵技術”、“軸承、卡簧自動裝配技術”、“鐵屑收集裝置技術”等五項核心技術，對應專利的發(fā)名人均包括倪兆榮，而“多用刀片快夾技術”、“偏心往復桿技術”對應專利的發(fā)明人均包括丁金福。

值得注意的是，倪兆榮、丁金福均為高等院校的在職教師。

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2.3 倪兆榮及丁金福均系院校在職人員，丁金福曾通過“百博入企”計劃掛職開創(chuàng)電氣

據(jù)金華職業(yè)技術學院官網(wǎng)2021年6月22日發(fā)布的公開信息，倪兆榮為金華職業(yè)技術學院教授，1987年7月畢業(yè)于浙江大學材料系金屬材料及熱處理專業(yè)。1987年8月至1995年8月，倪兆榮在金華車輛廠從事熱處理技術及企業(yè)標準化工作，工程師職稱。2001年8月至2003年7月，倪兆榮在浙江工業(yè)大學機械電子工程專業(yè)進修研究生課程。

2004年3月至2007年12月，倪兆榮在中國礦業(yè)大學機械工程專業(yè)學習，獲工程碩士學位。截至2021年6月22日，倪兆榮為金華職業(yè)技術學院機電工程學院模具設計與制造專業(yè)教師、浙江省熱處理學會理事、金華市熱處理學會秘書長。此外，倪兆榮長期從事機械制造基礎、模具材料及表面處理、成型設備操作與調試、模具制造工藝編制與實施等的教學及科研工作。

據(jù)浙江師范大學官網(wǎng)，截至查詢?nèi)?023年2月3日，丁金福1999年12月取得高級工程師資格，2003年9月至今，在浙江師范大學工學院任專職教師，2007年12月轉評為副教授。丁金?，F(xiàn)為浙江師范大學工學院副教授、碩士生導師，主要從事金屬切削加工、超精密加工及機電產(chǎn)品設計與研究。

且江師范大學官2019年10月18日發(fā)布的公開信息顯示，浙江省金華市婺城區(qū)的“百博入企”計劃為企業(yè)在新產(chǎn)品開發(fā)、專利申請、工裝設計、工藝改進、生產(chǎn)線的改造等方面提供了極大技術支撐。開創(chuàng)電氣在第三批“百博入企”成員金職院教授倪兆榮幫助下，近幾年成功申報國家專利9項，其中已授權發(fā)明專利1項、實用新型8項。此外，第四批“百博入企”成員浙師大丁金福博士也已進入開創(chuàng)電氣，為開創(chuàng)電氣提供技術服務。

即是說，丁金福通過“百博入企”計劃為開創(chuàng)電氣提供技術服務。

據(jù)浙江省金華市政府披露的金華百博入企信息，截至查詢?nèi)?023年2月3日，丁金福所屬高校為浙江師范大學，于2019年5月31日開始，掛職于開創(chuàng)電氣；金華市百博入企名單中未包括倪兆榮。

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2.4 公開信息顯示丁金福曾參與近70%新品開發(fā)，協(xié)助開創(chuàng)電氣申請多項專利

據(jù)浙江省金華市婺城區(qū)政府2020年11月13日發(fā)布的公開信息，開創(chuàng)電氣在齒輪件的加工精度方面遇到技術難題。2019年，開創(chuàng)電氣通過“百博入企”平臺，與浙江師范大學副教授丁金福達成意向。丁金福帶著“方案”，為開創(chuàng)電氣迅速突破技術瓶頸。通過現(xiàn)場解決技術難題，丁金福成功解決了開創(chuàng)電氣電動工具因齒輪有異響造成的質量問題。

此外，丁金福圍繞開創(chuàng)電氣的產(chǎn)品開發(fā)，在電動工具的功能性、結構性、安全性及外觀等方面進行改進。他還在創(chuàng)新載體建設、技術人員的培訓、技術問題處理、知識產(chǎn)權保護等方面為開創(chuàng)電氣注入創(chuàng)新動能。

不僅如此，開創(chuàng)電氣相關負責人張垚嗣表示，丁金福教授參與開創(chuàng)電氣近70%的新品開發(fā)，并為開創(chuàng)電氣引進大量年輕人才，截至2020年11月，開創(chuàng)電氣年輕技術人員占75%。截至2020年11月，丁金福已協(xié)助開創(chuàng)電氣申請“手持式電動工具省級研究中心”，獲批2019年省級高新技術企業(yè)研究開發(fā)中心。

另外，丁金福協(xié)助開創(chuàng)電氣成功申報了《多功能切割打磨機》項目，獲2020年“浙江制造”標準制定資格，并協(xié)助開創(chuàng)電氣申請發(fā)明專利2項，授權實用新型專利3項，授權外觀專利2項。

即是說，截至2020年11月，丁金福參與了開創(chuàng)電氣近70%的新品開發(fā)，并引入大量人才。

值得注意的是，丁金?；驗殚_創(chuàng)電氣以外的其他企業(yè)服務。

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2.5 2020年11月，丁金福為任職院校的合作方提供機械自動化技術服務

據(jù)浙江省科學技術協(xié)會，2020年11月26日，衢州市富星和寶粘膠工業(yè)有限公司（以下簡稱“富星和寶”）與浙江師范大學合作“開發(fā)高濕強度壓敏型熔膠”項目達成一致意見，舉行合作開發(fā)協(xié)議簽訂儀式。這一合作項目從浙江師范大學走訪企業(yè)掌握企業(yè)需求，到校企合作簽約歷時40天。

2020年10月16日，衢州科協(xié)領導走訪企業(yè)，了解到富星和寶有“開發(fā)高濕強度壓敏型熔膠”新產(chǎn)品的需求。2020年11月16日，浙江師范大學工學院姚湯偉、副教授丁金福、博世許雯珺到富星和寶，現(xiàn)場展開機械自動化技術服務。

可見，2019年5月，丁金福進入開創(chuàng)電氣，2020年11月，丁金福為浙江師范大學的合作方提供技術服務。

值得一提的是，開創(chuàng)電氣曾發(fā)布委托開發(fā)需求。

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2.6 2020年曾發(fā)布委托開發(fā)需求，或涉及核心技術之一“無刷電機控制技術”

據(jù)招股書，“無刷電機控制技術”系開創(chuàng)電氣的核心技術之一，其先進性及具體表征為，該技術采用工具類平臺的智能無刷控制技術，換向由功率管代替機械換向器，從而去掉了機械易損件，減少機械磨損故障，大大提高了整機的壽命。

另外，在控制電池的可編程邏輯芯片上植入自行開發(fā)的電機控制指令代碼，高效實現(xiàn)直流無刷電機的電池包識別、位置傳感器檢測、電流換向、電壓保護等電機驅動操作，該電機驅動控制技術可以提高電機的效率和啟動扭矩，最大限度實現(xiàn)機器和電池包循環(huán)壽命。

而開創(chuàng)電氣的“無刷電機控制技術”關鍵評價指標與同行業(yè)先進水平或可比公司的差異在于，該技術采用無刷電機結構，提升了電機壽命。此外，開創(chuàng)電氣自行開發(fā)的控制芯片指令代碼，實現(xiàn)了電池包匹配不同功率產(chǎn)品自動識別，提高了鋰電池自身放電能力，相比部分同行整機及電池包使用壽命更長久。

據(jù)浙江師范大學科學研究院2020年3月27日發(fā)布的技術需求信息，一項技術需求的名稱為“鋰電池電動工具控制器技術”，需求企業(yè)為開創(chuàng)電氣，合作方式為委托開發(fā)。技術服務要求包括在無刷電機控制器、鋰電池的保護等方面需要有所突破，亦包括無刷電機的研發(fā)、生產(chǎn)制造，無刷控制技術的研發(fā)及制作，怎樣提高無刷控制技術的技術含量、降低成本，及MOS、IC等關鍵元器件的國產(chǎn)替代方面。

該需求信息顯示，意向合作單位有杭州電子科技大學，意向合作專家為李二濤。

可見，2020年3月，開創(chuàng)電氣發(fā)布的技術需求，或涉及其核心技術“無刷電機控制技術”，而最終其與意向合作方是否達成合作？不得而知。

上述情形看出，開創(chuàng)電氣稱其“三創(chuàng)”特征包括擁有十余項核心技術，其中，除兩項為受讓取得外，其余均為自主研發(fā)，且過半自主研發(fā)的核心技術為專利技術。實際上，開創(chuàng)電氣所指的自主研發(fā)核心技術中，超半數(shù)有高校在職人員倪兆榮或丁金福的參與。

截至2020年11月，丁金福還參與了開創(chuàng)電氣近70%新產(chǎn)品的開發(fā)。值得注意的是，丁金福在掛職開創(chuàng)電氣期間，同時為其在職院校的其他合作方提供技術服務。不僅如此，開創(chuàng)電氣還曾針對其一項非專利核心技術發(fā)布委托開發(fā)需求。在此背景下，開創(chuàng)電氣的自主研發(fā)的核心技術成果是否全部來自獨立研發(fā)？還是包含與產(chǎn)學研合作單位的合作研發(fā)？而官宣并未顯示丁金福系開創(chuàng)電氣的掛職人員，為何還出現(xiàn)在開創(chuàng)電氣核心技術專利的發(fā)明人名單？至此，開創(chuàng)電氣是否符合“三創(chuàng)”定位？尚待考證。

竹竿雖長，空心無瓤。上述問題拷問之下，開創(chuàng)電氣未來能否經(jīng)受住考驗？拭目以待。

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