出品 l 觀點(diǎn)財(cái)經(jīng)

作者 l 橙子

作為港股市場老板上市房企之一，遠(yuǎn)洋集團(tuán)（03377·HK）從2007年上市以來，股價一直處于波動下跌狀態(tài)。

截止到1月29日，13年來，其股價已經(jīng)從上市以來的最高價13.25港幣跌至1.59港幣，年復(fù)合增長率-15.05%。

不過，在1月13日晚間，遠(yuǎn)洋集團(tuán)披露的2020年未經(jīng)審核營運(yùn)數(shù)據(jù)里，截止到2020年12月31日，遠(yuǎn)洋全年實(shí)現(xiàn)協(xié)議銷售額約1310.4億元，同比增長1%，略超1300億元的全年銷售目標(biāo)。

圖片來源：遠(yuǎn)洋集團(tuán)官方公告

遠(yuǎn)洋以價換量

強(qiáng)行實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)？

早在去年8月底遠(yuǎn)洋披露半年報(bào)之際，我們曾對遠(yuǎn)洋全年銷售情況作出如下預(yù)測：截止到去年前7個月，遠(yuǎn)洋的去化效果并不理想，僅完成全年銷售目標(biāo)的39.14%，因此要想完成全年1300億銷售目標(biāo)，壓力山大。

從最新銷售數(shù)據(jù)來看，盡管遠(yuǎn)洋順利實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)，然并非經(jīng)營情況改善，而是以價換量的結(jié)果，尤其在12月，因降價致使銷量猛增。

根據(jù)遠(yuǎn)洋集團(tuán)披露的全年銷售數(shù)據(jù)，公司2020年12月實(shí)現(xiàn)協(xié)議銷售額228億元，同比增長36%。對應(yīng)協(xié)議銷售樓面面積142.29萬平方米，同比增長84%，但協(xié)議銷售均價為1.6萬元/平方米，同比下降26%。

由此可見，為了保證實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)，遠(yuǎn)洋集團(tuán)在銷售均價問題上犧牲不少。

盡管去年以價換量的房企并非遠(yuǎn)洋一家，恒大也曾多次推出折扣房，但從遠(yuǎn)洋的平均經(jīng)營成本來看，遠(yuǎn)洋價換量更像賠本賺吆喝。

作為較早開展全國化經(jīng)營的房企之一，遠(yuǎn)洋卻一直表現(xiàn)出對大本營京津冀的高度依賴性。

公開數(shù)據(jù)顯示，2016-2019年，遠(yuǎn)洋在京津冀區(qū)域分別實(shí)現(xiàn)協(xié)議銷售額264.41億元、211.91億元、448.44億元、456.73億元，占當(dāng)年銷售總額的比例分別為53%、32%、42%、36%。

近年來，隨著“南移西拓”戰(zhàn)略逐步落實(shí)，遠(yuǎn)洋在京津冀以外的區(qū)域也在加大拿地節(jié)奏。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年遠(yuǎn)洋集團(tuán)全年拿地項(xiàng)目已有約40個，新增土儲規(guī)模同比增長超過30%，其中“南移西拓”項(xiàng)目占比高達(dá)70%。

由此對遠(yuǎn)洋帶來兩點(diǎn)影響：

好的一面是讓遠(yuǎn)洋不斷提升土儲規(guī)模，確保更長遠(yuǎn)的開發(fā)。

根據(jù)新浪財(cái)經(jīng)大眼樓管統(tǒng)計(jì)整理數(shù)據(jù)，2016-2018年公司新增土儲分別為1375萬平方米、1849萬平方米和1018萬平方米，2018年的土地儲備達(dá)到最高峰，為4044萬平方米。截至2019年12月30日，公司的土地儲備為3724萬平方米，可供6年左右的開發(fā)。

圖片來源：新浪財(cái)經(jīng)

不好的一面，則在于隨著近年來樓市地價飛漲，此時擴(kuò)張讓遠(yuǎn)洋不得不背負(fù)更高的拿地成本，也在不斷拉高其實(shí)際銷售成本。

2014年，遠(yuǎn)洋平均銷售成本為3300元/平方米，到2020年的1-6月，這一數(shù)字已經(jīng)升至7800元/平方米。

但受制于樓市宏觀調(diào)控，為了加速去化，遠(yuǎn)洋的銷售均價卻在不斷走低，從2018年的22900元/平方米降至2020年的18600元/平方米，此消彼長也在做低公司利潤空間。

如此來看，盡管遠(yuǎn)洋在數(shù)據(jù)上實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)，但從實(shí)際銷售效率來看，其盈利質(zhì)量卻在同步下降，這也導(dǎo)致遠(yuǎn)洋成為克而瑞“2020年度房企銷售排行榜”里的退步生，被正榮集團(tuán)、佳兆業(yè)、濱江集團(tuán)等一眾房企彎道超車。

反映到財(cái)務(wù)報(bào)表上，則是令人堪憂的盈利質(zhì)量。

盈利質(zhì)量堪憂的遠(yuǎn)洋集團(tuán)

也并非一無是處

根據(jù)遠(yuǎn)洋歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，遠(yuǎn)洋近幾年毛利率就始終處于20%上下，遠(yuǎn)低于30%左右的行業(yè)平均水平，凈利率在10%左右，經(jīng)營性現(xiàn)金流也連續(xù)三年為負(fù)。

根據(jù)其2020年半年報(bào)數(shù)據(jù)，整個上半年遠(yuǎn)洋實(shí)現(xiàn)營收193.74億元，同比增長17.61%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.23億元，同比負(fù)增長34.8%。

圖片來源：東方財(cái)富

而上半年遠(yuǎn)洋毛利率也只有23%，遠(yuǎn)低于30%左右的行業(yè)平均水平，銷售凈利率則只有10.21%。

圖片來源：東方財(cái)富

如果再往前推，遠(yuǎn)洋從2011年以來，已經(jīng)連續(xù)8年毛利率處于25%左右的水平。

圖片來源：東方財(cái)富

對此，遠(yuǎn)洋官方給出的解釋是“由于期內(nèi)投資物業(yè)公平值收益、出售附屬公司權(quán)益的收益等非核心業(yè)務(wù)利潤有所減少”，簡單理解就是房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)的資本回報(bào)沒有獲得太大增長，從而導(dǎo)致銷售毛利持續(xù)處于低位，也導(dǎo)致凈利增速下滑。

而且，除了業(yè)績表現(xiàn)不佳，遠(yuǎn)洋經(jīng)營性現(xiàn)金流也已經(jīng)連續(xù)三年凈流出：

2017年，遠(yuǎn)洋經(jīng)營性現(xiàn)金流為-12.22億元；

2018年有所回升，但同樣為負(fù)，即-4453.3萬元；

2019年，公司該指標(biāo)則再度大幅下滑，達(dá)到-33.03億元。

圖片來源：東方財(cái)富

經(jīng)營性現(xiàn)金流作為企業(yè)盈利質(zhì)量的重要反映，遠(yuǎn)洋在這一核心數(shù)據(jù)的表現(xiàn)上，確實(shí)不夠理想。究其根本，恐怕還在于低性價比拿地導(dǎo)致開發(fā)成本較高，去化難度較大，從而拖累其周轉(zhuǎn)效率。

再加上“南移西拓”戰(zhàn)略持續(xù)進(jìn)行，讓遠(yuǎn)洋拿地成本持續(xù)處于高位，恐怕在未來遠(yuǎn)洋依舊會保持較長時間的低盈利質(zhì)量狀態(tài)。

好在背靠中國人壽和大家保險（前安邦保險）兩大控股股東，遠(yuǎn)洋在融資成本方面，優(yōu)勢明顯。也讓其融資成本處于行業(yè)低位，整體債務(wù)水平相對可控：

目前僅扣除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率微超監(jiān)管紅線，凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比均處于合理水平。也讓遠(yuǎn)洋在資金層面相對寬裕。

但在注重基本面的香港資本市場，相比杠桿水平，他們可能更關(guān)注企業(yè)的營收質(zhì)量，只是這一塊恰好是遠(yuǎn)洋集團(tuán)的短板。

關(guān)于遠(yuǎn)洋未來，我們依舊認(rèn)為提高經(jīng)營效率，增強(qiáng)盈利質(zhì)量才是其重中之重。

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